近日，由清华大学五道口金融学院（PBCSF）主办、京东科技集团联合主办、清华大学国家金融研究院国际金融与经济研究中心（CIFER） 和金融与发展研究中心（CFD） 承办的 “清华大学五道口首席经济学家论坛——2021全球经济与政策展望”在27个平台全网直播，受到近百家媒体瞩目，直播观看人数超千万。清华大学五道口金融学院紫光讲席教授、国际经济与金融研究中心（CIFER）主任鞠建东教授担任论坛总主持人。
论坛圆桌（二）主持人由瑞银集团首席中国经济学家汪涛担任。出席圆桌论坛（二）的嘉宾分别有，建银国际首席经济学家崔历，保银投资首席经济学家张智威，中银证券全球首席经济学家管涛，长江证券首席经济学家伍戈。首席经济学家们围绕“中国宏观经济和政策展望”这一主题展开深入讨论，认为在后疫情时代的全球政策走向和经济复苏进程里，中国将会率先实现政策的正常化。中国在跨周期调节的基本框架中，确立宏观政策的连续性、稳定性和可持续性的基调。对于中国的经济增长、通胀和政策走势，各位经济学家有不同见解。
崔历
建银国际首席经济学家崔历出席“中国宏观经济和政策展望”圆桌论坛二并在发言中表示，中期来看，这一次复苏比较强的是高科技行业和先进制造行业，这跟以前的建筑行业引起的复苏不同。从利润率上来讲，建筑相关行业的利润率相对比较疲软，新经济的行业利润率比较强，延续了疫情之前经济转型的结构性变化。自2016年供给侧改革以来，可以看到几方面的结构性变化。地产建筑相关的旧经济占比下降，消费、医疗和电子行业等新经济占比上升；同时旧经济行业本身业在整合，不仅体现在集中度上，盈利能力也有所提升。这两方面的转型趋势在疫情后进一步强化，可以说疫情加速了中国经济产业的转型和升级。
这几个变化非常关键，主要有以下几方面的影响。一，过往十年宏观经济一直处于下行通道，其主要原因在于资本效率的下降和全要素生产效率的增速在下降。转型本身意味着资源的配置更加有效，未来经济走出“L型”见底回升就更有可能性。二，经济和市场的逻辑关系会发生变化。在经济下行期间，市场普遍认为只有信贷放松才能影响企业的盈利周期，即金融周期影响价格周期进而影响GDP，再到企业的利润周期。但未来随着经济转型，企业自身生长动力在提升，金融周期本身则不构成一个影响盈利周期最关键的因素。在疫情期间，虽然货币有一定的宽松，但主要是为了弥补疫情下现金流的短缺，而企业盈利开始有了比较明显的提升，这说明金融周期和企业的利润周期开始有了一定的脱节。可见的未来里，虽然政策开始收紧，但因企业自身动力的变化，周期上行得已持续，不仅是成长型企业，传统型企业也会收益。三，由于效率攀升，中国的无风险利率不会出现趋势性下行，而储蓄的收缩也支撑了无风险利率。总体来讲，因为效率的提升，中国未来几年无风险利率的区间波动或将保持坚挺。
建银崔历同时提到，今年全球的通胀预期比较强，带动工业品的价格上涨的力度比较强，但是对于下游消费品价格的传导可能没有那么强，CPI会比较稳定。
建银崔历认为，今年的政策利率不会变，但面对产业转型的大趋势，政策的判断将更多注重管理政策的调整和防范风险的问题。如果产业周期成为经济重要的带动力量，则增长本身不再需要大幅地刺激。银行方面的信贷政策会收紧，预测社融年底大概到12%。在货币政策逐渐退出的过程中，利率水平尚在恢复甚至进一步上升，特别是长端利率。若利率水平太低，导致流动性过于宽松，也会引起资产泡沫的问题。预计下半年十年期国债还会继续上升到3.6%的水平。
崔历发言中
以下为发言全文（未经嘉宾审阅）：
崔历：谢谢汪涛首席的介绍。非常高兴有机会参加这个论坛，谢谢清华五道口的邀请。刚才听了肖主席、朱院长、张院长的发言，都非常有启发，还有前面几位讲者的发言都很有启发。
刚才汪涛讲到一些关于中国经济的宏观预测，我的观点相似。从大的指标上来看，如果说工业生产价格，我们的预测会稍微高一点，因为今年全球的通胀预期比较强，带动工业品的价格上涨的力度可能比较强，但是对于下游消费品价格的产道可能没有那么强，所以CPI还是比较稳定。
我今天主要还是讲一些中期的观点。除了短期，就是今年的观点以外，看一下未来几年的中国经济结构性的变化。我非常同意肖主席和朱院长讲到的，经济转型包括分化是现在非常重要的一个趋势，也是非常值得关注的一个趋势。如果我们看去年以来的疫情之后的中国经济的复苏，跟以前的经济复苏是不一样的，这一次复苏比较强的是高科技行业，比较强的是制造行业。高科技和先进制造行业，包括一些消费，线上的互联网行业也比较强劲。跟以前的建筑行业引起的复苏是不同的。
从利润率上来讲，可以看到这两类行业的分化，建筑相关行业的利润率相对比较疲软，新经济的行业利润率比较强，延续了疫情之前经济转型的结构性变化。这几年的结构转型，2016年以来的供给侧改革，可以看到几方面的结构性变化：
1、所谓旧经济的占比，地产、建筑相关的旧经济的占比在下降。消费、医疗、电子行业占比在上升。
2、所谓的旧经济、传统经济的行业本身也在整合，也在提升。不仅集中度有一定的上升，盈利能力有一定的上升，过去几年看到资产效率也开始有一定的上升。也就是说，不管是盈利能力还是ROA来讲都有比较持续的进展。这些转型，疫情本身更加推升了这方面的趋势，包括消费方面新的需求，线上消费的需求，医疗方面的需求，电子行业数字化的需求，我们相信转型还是会持续。所以，从某种角度上来讲，疫情加速了中国经济产业的转型和升级。
这几个变化是非常关键的。有几个方面的影响：
1、对于宏观经济来讲，过去十年一直处于下行的通道，里面一个重要的原因是资本效率的下降。如果是看经济增长，全要素生产效率的增速在下降。转型本身意味着资源的配置更加有效率，未来经济走出“L型”见底回升就更有可能性。
2、从市场来讲，经济和市场的逻辑关系可能会发生一些变化。因为过去在经济下行期间，大家看金融周期比较多，认为只有信贷放松才能影响企业的盈利周期。因为整个实际增速是在下行的，只有金融周期影响价格周期，近而影响GDP，近而影响企业的利润周期。但是，未来随着经济转型，企业自身生长动力在提升，金融周期本身就不再是一个影响盈利周期最关键的因素。从去年可以看到这一点。疫情下有一定的放松，但相对来讲幅度是比较小的，而且主要是弥补在疫情下现金流的短缺，增量的上升是比较小的，但是企业盈利有一个比较明显的提升。我们可以看到，金融周期和企业的利润周期开始有一定的脱节。也就是说，未来是不是还按原来旧有的逻辑往前看，虽然政策开始有一定的收紧，但是因为自身动力的变化，周期的上行更加可以持续。不仅是成长型的企业，而且传统型的企业也会受益。对于经济和市场的关系来讲是一个持续的变化。
3、从效率上来讲，由于效率有提升，中国的无风险利率不会有一个趋势性的下行。当然，储蓄也有一定的收缩，也支持了无风险利率。但是总的来讲，中国的无风险利率跟海外的无风险利率的趋势是不同的，因为我们的效率在提升，所以我们未来几年无风险利率的区间波动保持坚挺还是比较有支持的。
这样的发展，对我们对政策的判断非常重要。今年随着经济的好转，政策开始慢慢收紧。如果产业周期成为经济重要的带动力量，增长本身不再需要大幅地刺激，宏观政策本身应该更多的管理政策的调整。另外是防范风险的问题，所以我们对政策的判断：
一是货币政策逐渐退出，利率水平还在一个恢复的过程当中，我们认为还是会进一步上升，特别是长端利率。因为利率太低，流动性过于宽松，也会引起资产泡沫性的问题。
另外，财政政策的趋向，目前总的来讲还比较宽松。一是经济还没有完全恢复，还有一些行业需要定向的支持；另外，专项债今年的规模也比较大，主要是为了解决隐性债务的问题。
总的来讲，财政在这个阶段相对宽松，也还是一个比较合适的取向，但是比去年有一定的退出。
随着产业升级，我认为未来几年宏观政策逐渐收紧，当然步伐可能有快有慢，但逐渐收紧还是一个大概率事件，产业政策可能是政策更为关注的一个重要方面。
我先讲这么多。谢谢！
圆桌（二）中国宏观经济和政策展望与会嘉宾合照
